Giełdowe dziwy

O polskiej wersji „Quirkology” Richarda Wisemana pisałem miesiąc temu w związku z programem w TOK FM. By przypomnieć tym, którzy nie słuchali: wbrew dziwnemu tytułowi (nienajfortunniej przetłumaczona na polski „Dziwnologia”) i jeszcze dziwniejszym sugestiom, które znajdziemy na okładce, książka nie traktuje o żadnej nowej dyscyplinie naukowej, a tym bardziej paranaukowej. Przeciwnie, przy bliższych oględzinach okazuje się być sprawnie napisaną antologią mało znanych, za to często bardzo ważnych badań z zakresu psychologii.

Opisane eksperymenty w oczach autora (i zapewne także większości czytelników) mają jedną wspólną cechę: ludziom, którzy pierwszy raz o nich usłyszą, na ogół wydadzą się „dziwne”: wydumane, naciągane, niepotrzebne, przekombinowane czy odjechane (wiele z opisanych eksperymentów otrzymało IgNoble’a, inne miałyby na niego wielkie szanse, gdyby jurorzy nagrody się o nich dowiedzieli). Oczywiście, nie znaczy to wcale, że badania te były niepotrzebne: znaczna ich część podważa nasze codzienne wierzenia i utrwalone sądy o świecie, zwłaszcza jeśli dają wyniki, których nie tylko nikt się nie spodziewa, ale które nawet mało kto potrafi wytłumaczyć.

Jedno z takich badań Wiseman przeprowadził osobiście na zlecenie Brytyjskiego Towarzystwa Krzewienia Nauki (BAAS) w 2001 roku. Dotyczyło astrologii finansowej, młodej paradyscypliny, która cieszyła się wówczas w UK sporym zainteresowaniem graczy giełdowych. Według jej twórców i promotorów, przyszłość przedsiębiorstwa, tak jak i przyszłość człowieka, zapisano w gwiazdach. Odpowiednio przeszkolony astrolog może (posiłkując się datą i godziną założenia spółki oraz rozmaitymi ascendentami) ten zapis odczytać i przewidzieć na jego podstawie bliższą i dalszą przyszłość firmy, także na rynku papierów wartościowych.

Weisman postanowił sprawdzić, jaką rzeczywistą skuteczność mają tego rodzaju przepowiednie. Zaprojektowane przez niego badanie miało porównać trafność, z jaką ruchy na giełdzie i przyszłe zyski przewidywać będą: profesjonalny astrolog finansowy, uznany doradca inwestycyjny i czteroletnie dziecko. Każdy z uczestników badania miał otrzymać 5 000 funtów, które następnie miał zainwestować na giełdzie zgodnie ze swoją najlepszą wiedzą, tak by uzyskać jak najwyższe zyski. Po tygodniu planowano przeliczyć wartość aktywów i wyłonić zwycięzcę: gracza, który uzyskał najlepszy wynik finansowy.

Jeszcze przed rozpoczęciem właściwego badania pojawił się jednak mały problem – ale oddajmy głos Weismanowi:

Niełatwo znaleźć astrologa gotowego do wzięcia udziału w tego rodzaju badaniu. Znaczna większość nie ma ochoty na poddanie swoich przewidywań testowi, a pozostali rzadko zgadzają się na warunki typowe dla eksperymentu naukowego. W tym przypadku po wykonaniu kilkudziesięciu telefonów znaleźliśmy kobietę zawodowo zajmującą się astrologią finansową, która przyjęła wyzwanie. Jak wyjaśniła, nasz projekt wydał jej się okazją do dobrej zabawy.

Chętny do sprawdzenia swych umiejętności analityk inwestycyjny znalazł się znacznie szybciej (wystarczyło kilka telefonów). Trzecim uczestnikiem została czteroletnia córka znajomej Weismana, Tia. Po skompletowaniu uczestników rozpoczęto właściwy eksperyment:

Każdy z uczestników mógł zainwestować pieniądze w dowolną ze stu największych firm notowanych na brytyjskiej giełdzie papierów wartościowych. Po drobiazgowej analizie dat utworzenia przedsiębiorstw pani astrolog szybko zdecydowała się na akcje kilku spółek z różnych branż, między innymi telekomunikacyjnej i zaawansowanych technologii (Vodafone, Emap, Baltimore Tech i Pearson). Profesjonalny inwestor, czerpiąc z bogatego siedmioletniego doświadczenia zawodowego, postawił na branżę telekomunikacyjną (Vodafone, Marconi, Cable & Wireless i Prudential).
Chcieliśmy, aby Tia wskazała swoje typy w sposób całkowicie losowy. Dziewczynka chętnie zgodziła się na zmyślną metodę wyboru, w której wykorzystaliśmy drabinę i wielką płachtę papieru. W rezultacie 15 marca 2001 roku o godzinie jedenastej pięćdziesiąt pięć znalazłem się na szczycie niemal dwumetrowej drabiny w marmurowym holu Barclay’s Stockbrokers. Poniżej czekali cierpliwie Tia i niewielka widownia złożona z czołowych brytyjskich inwestorów. Jedną ręką trzymałem się kurczowo drabiny, w drugiej dzierżyłem sto maleńkich karteczek papieru; na każdej z nich znajdowała się nazwa jednej z firm. Równo z wybiciem dwunastej podrzuciłem wysoko w powietrze karteczki, które zaczęły opadać, wirując, ku ziemi. Tia złapała cztery z nich i podała je swojej mamie, która ogłosiła, że jej córka zainwestuje pieniądze w znany bank (Bank of Scotland), konsorcjum popularnych napojów (Diageo), grupę świadczącą usługi finansowe (Old Mutual) i jedną z największych sieci supermarketów (Sainsbury). Widzowie zaczęli bić brawo, a Tia dygnęła przed niewielką, choć przyjaźnie nastawioną widownią.

Badanie było zabawne i sympatyczne, kiedy jednak po pewnym czasie jedna z wiodących brytyjskich firm inwestycyjnych, Barclay’s Stockbrokers, dokonała wyceny tych portfeli, wszystkim poza Tią mocno zrzedły miny:

Po upływie tygodnia (…) sprawdziliśmy [po raz pierwszy] wyniki. Przez kilka poprzednich dni na giełdzie występowały wyjątkowo silne zawirowania, a obroty sięgające miliardów dolarów obniżyły drastycznie wartość największych koncernów na świecie. Co ciekawe, krachu nie przewidział żaden z naszych ekspertów, nic zatem dziwnego, że cała trójka straciła część pieniędzy. Najgorzej poszło specjalistce od astrologii finansowej, której przepowiednie oparte na układzie planet doprowadziły do straty wynoszącej 10,1 procent. Zawodowy inwestor zajął drugie miejsce z stratą 7,1 procent, a na czele stawki znalazła się Tia, której portfel skurczył się zaledwie o 4,6 procent. (…)
Ponieważ tydzień to w świecie finansów niezbyt odległa perspektywa, postanowiliśmy kontynuować eksperyment przez następny rok. Kolejnych dwanaście miesięcy okazało się trudnym okresem dla światowych finansów – indeks giełdowy spadł o 16 procent. Niemal rok po pierwszym eksperymencie poprosiliśmy Barclay’s Stockbrokers o ponowne obliczenie wartości portfeli trójki uczestników. Tym razem różnice okazały się jeszcze większe. Zawodowy inwestor stracił 46,2 procent funduszy. Specjalistka od astrologii finansowej poradziła sobie znacznie lepiej, choć i ona zanotowała stratę – 6,2 procent. Pierwsze miejsce ponownie zajęła Tia, której mimo powszechnych spadków udało się uzyskać 5,8 procent zysku.

Nie są to wyniki odosobnione. W 1993 szwedzki dziennik Expressen przydzielił pulę 1250 dolarów pięciu doświadczonym inwestorom i szympansowi o imieniu Ola. Pieniądze mogły zostać przeznaczone wyłącznie na akcje spółek notowanych na sztokholmskiej giełdzie papierów wartościowych. Inwestorzy wybierali firmy kierując się swą najlepszą wiedzą, Ola zdecydował, rzucając strzałkami w tarcze z nazwami spółek. Po miesiącu gazeta porównała zyski i straty uczestników: Ola uzyskał lepszy wynik niż którykolwiek z ludzkich uczestników. Pod wpływem tego i podobnych badań Frederic S. Mishkin jeden z rodziałów swego podręcznika „The economics of money, banking, and financial markets” zatytułował wprost „Should you hire an ape as your investment adviser?” („Czy powinieneś w roli doradcy inwestycyjnego zatrudnić małpę?”).

Te wyniki szokują. Przede wszystkim dlatego, że sugerują, iż potencjalny sukces na giełdzie jest odwrotnie proporcjonalny do wiedzy na temat rynku akcji. Gdyby brać je absolutnie poważnie, trzeba by uznać, że dla giełdowego gracza pójście do wróżki lub astrologa z pytaniem o to, w co zainwestować, jest (przynajmniej w aspekcie długofalowym) bardziej racjonalnym posunięciem niż pójście do analityka finansowego lub powierzenie swoich pieniędzy kierowanemu przez takich analityków funduszowi inwestycyjnemu. I że jeszcze racjonalniejsze będzie po prostu zapytanie o zdanie dziecka lub szympansa.

Kluczem jest prawdopodobnie losowość. Wybór dokonany przez astrologa ma większe szanse być wyborem losowym niż wybór dokonany przez analityka, bo ten pierwszy na ogół mniej wie o rynkach finansowych, niż ten drugi. Decyzja dokonana przez małe dziecko lub zwierzaka jest tymczasem już czysto losowa. Jeżeli w kolejnych eksperymentach okazuje się bardziej trafna (= przynosi większe pieniądze), niż wybory analityków i astrologów, oznaczać to może, że istnieje jakiś czynnik zakłócający, wystepujący u dorosłych ludzi i sprawiający, że dokonywane przez nich wybory mają mniejsze szanse przynieść zysk, niż wybory czysto losowe. Takim czynnikiem mogłaby być na przykład wiedza o funkcjonowaniu giełdy.

Przy bliższym spojrzeniu okazuje się jednak, że być może graczom wcale nie musiałaby szkodzić wiedza o tym, co dzieje się na giełdzie, tylko jej charakter. Być może szkodzi w grze giełdowej przede wszystkim ta wiedza, którą dzielimy z innymi grających (jeśli nie mamy żadnych dodatkowych informacji). Jeżeli bowiem przyjmiemy, że w swych racjonalnych wyborach gracze kierują się dostępnymi im w danej chwili informacjami, a informacje pochodzą na ogół z tych samych źródeł (głównie z mediów), musimy uznać, że wszyscy interesujący się giełdą gracze powinni en masse podejmować podobne decyzje. Robiąc tak, wpadają jednak w pułapkę: nie od dziś wiadomo, że na giełdzie prawdziwe pieniądze robi się nie na kupowaniu tego, co aktualnie kupują inni (i co z tego tylko powodu ma na ogół w tym momencie zawyżoną cenę), lecz na kupowaniu tego, co dziś wyprzedają, a co jutro znacznie drożej od nas kupią. Tylko skąd czerpać wiedzę o tym, na co jutro polecą inwestorzy?

Na pewno nie z mediów (a przynajmniej nie z tych mainstreamowych – bo nasi konkurenci, czyli ci, których musimy ograć, by wygrać, też mają do nich dostęp). Jeśli w środkach masowego przekazu pojawia się jakaś informacja (np. że dana firma podpisała korzystny kontrakt), dowiadują się o tym wszyscy. Tysiące drobnych ciułaczy i maklerów obracających większymi kwotami podejmuje potem łatwą do przewidzenia decyzję: kupuje akcje dobrze wspomnianej firmy. Być może na tym zarobią, być może nie, na pewno nie będą to jednak aż tak złoty interes, jaki w chwili, gdy wykupują wspomniane akcje, robi ich aktualny właściciel. Wcale nierzadko jest to ktoś, kto miał dostęp do wspomnianej informacji, zanim stała się ona publicznie dostępna.

Wiedza o tym, co się dzieje na giełdzie przynosi zatem swym posiadaczom korzyści tylko wtedy, gdy wybiega w przyszłość – lub po prostu gdy jest jest unikalna. Jeżeli już dziś mamy informacje, które inni giełdowi gracze będą mieli dopiero jutro, możemy uprzedzić ich krok i zarobić. Jeśli tak nie jest, nawet jeśli wydaje nam się, że mamy wszystkie możliwe informacje, jesteśmy tylko jednostką w równie dobrze poinformowanym stadzie i jako tacy podlegamy zachowaniom stadnym (czyli jednym słowem: to na nas zarobią). Oczywiście, w czasie hossy możemy zyskiwać na zachowaniach stadnych. Niemniej nigdy nie będzie to zysk porównywalny z zyskiem rekinów, które kontrolują przepływ informacji.

Nie ma przy tym znaczenia, jaki jest dokładnie charakter informacji, ani skąd ona pochodzi: czy od teścia bratowej – polityka lub urzędnika – który wie, kto za dwa tygodnie wygra intratny przetarg (bo sam już podjął decyzję, ale wciąż jej nie ogłosił), czy od kolegi, którego matka jest prezesem dużej spółki. Zasada jest jasna: informacja (przynajmniej dopóki nie opublikują jej gazety) rozchodzi się w społeczeństwie falowo: zawsze jest ktoś, kto ma ją przed innymi. I niewielu z tych, którzy dostaną przeciek, będzie się w stanie oprzeć pokusie jego wykorzystania. Oczywiście, wykorzystywanie informacji poufnych jest na większości giełd zakazane – sęk w tym, że dopóki akcjami danej spółki nie handluje jej prezes lub urzędnik zaangażowany w przetarg (względnie ich najbliższa rodzina i powinowaci), rzecz jest praktycznie nie do wyśledzenia.

Podsumowując: większość inwestorów giełdowych dysponuje porównywalną wiedzą, na skutek czego na swoich operacjach zarabia (lub – w trakcie bessy– traci) porównywalne, przeważnie niewielkie pieniądze. Prawdziwe interesy na giełdzie robią jednak nie ci, którzy z owczym pędem biegną tam, gdzie inni, lecz ci, którzy dziś wiedzą, gdzie jutro pobiegnie reszta. Oczywiście, dostępem do informacji, która dopiero w przyszłości stanie się publiczna, cieszy się tylko niewielu. Badania Wisemana i innych pokazują, że jeśli nie należymy do tego szczęśliwego grona, najlepszą strategią, jaką możemy przyjąć grając, są wybory czysto losowe. Te bowiem, w przeciwieństwie do posunięć doświadczonych analityków i inwestorów, bazujących na powszechnie dostępnych (także innym analitykom i inwestorom) informacjach, nie są przewidywalne. A skoro nie są przewidywalne, nie dają tak szerokich możliwości zarabiania tym, którzy wczoraj już znali kierunek, w którym jutro pobiegną stada maklerów.